【华创·每日最强音】315景气度向上，家居行业头部品牌韧性凸显|食饮+轻工纺服

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华创食饮

2023/3/14

立高复盘：上市以来陆续经历高预期高估值、强基本面支撑股价、疫情扰动双杀和企稳修复四个阶段。其中21年上市之初为市场预期高点，随后由于外部需求较好，加上内部挞皮、蛋糕和麻薯等品类向上，以及下半年山姆超预期放量等，全年维持高兑现支撑股价，但22年以来由于外部环境恶化，渠道和品类周期下行，加上过高目标损害士气和企业改革阵痛，使得经营负反馈加剧，股价迎来双杀，而22年下半年以来随着改革试行，股价和预期逐步企稳，考虑外部环境优化，叠加改革效果释放，当前基本面已重回上行通道。

本轮改革：聚合力，赢未来，向高效管理大步迈进。公司22H2起稳步推进内部调整，转变一是组建新营销中心架构，并推动销售团队融合工作，二是组建集团层面产品中心，实行研发项目制，三是加快数字化改造，具体来看：

渠道融合：架构统一，终端协同和精细管理。公司此前问题在于经营实体由立高、美煌和奥昆三家公司整合，内部文化、经营管理并不统一，造成经营效率浪费。当下一方面打破三大子公司独立运营机制，成立集团营销中心、设立分省份子公司运作，另一方面在终端执行上，优化销售流程，强调单店内品类互相导入，同时扩招人员团队并实现权责下沉，为渠道深耕和下沉提供更快响应。

研发提效：项目组制、简化流程和优化考核。此前公司问题在于产品中心化决策、流程冗长和效率较低，同时考核挂钩销量导致研发集中于老品新做上，使得客户响应、新品类卡位反应较慢，因此公司一是打破产品总经理负责制，转为50+个项目制，通过引入扁平项目制激发研发积极性，二是推动考核由规模转向质量，并在各省分公司增设产品中心实行销地研布局，三是继续优化和筛选品类组成，推新打法更加统筹和聚焦。

数字化升级：供应链和营销端深入赋能改造。供应链上，精简上报流程，提升三大板块运营效率。同时在营销端，全面上线CRM，为业务员提供客户运营情况和运营标签，而对于经销商则通过数字下单平台“兴高采链”实现政策全自动、物流全掌控、返利全进化、库存实时查询、数据智能分析等功能，更加密切公司与渠道联系。

后续展望：内外部改善，报表弹性足。收入端分渠道看，其中饼店受益品类协同和新品导入下实现恢复性增长，商超和餐饮在大客户开店、新品放量和新客户拓展下，预计完成40-50%增长，综合预计23年营收增速30-35％，且考虑品类储备和效率释放，仍有一定超预期可能。而业绩方面，考虑原材料价格回落、折旧摊薄减弱和结构优化，公司盈利同比有望提升约3pct，报表弹性进一步释放。此外，行业蓝海属性不变，且公司活力、高执行的团队文化延续，长期发展前景亦值得期待。

投资建议：内外改善共振，上调一年目标价至148元，维持“强推”评级。我们认为行业潜力和狼性渠道等底层逻辑坚实，当下公司已对问题认知清晰，在渠道、研发和管理上多措并举，管理改善实在发生，加上外部环境优化，23年起有望重回强劲增长，其中3月起低基数和后续新品、新渠道放量等，均有望提供收入超预期可能。基于需求优化、管理改善，我们上调23-24年EPS预测为1.92/2.66元，预计23-24年加回激励费后利润约为3.89/4.9亿，考虑高增潜力给予24年约50倍PE，上调一年目标市值和目标价至250亿/148元，维持“强推”评级。

风险提示：需求恢复不及预期、市场竞争加剧、高成长企业盈利波动性较大

华创轻工纺服

2023/3/14

订单景气度整体向上，311和312为重要落地节点。1）预计欧派/志邦/索菲亚/惠达1-2月前端接单增速亮眼；2）渠道整体反馈复苏进展符合预期，部分三线城市反馈年初至今客流同增30%-35%，转化率同比提升1-2pcts；3）从活动节奏看，311和312为重要落地节点，北京欧派+顾家经销商反馈311单日订单量预计突破3500w，成都顾家经销商反馈1-2月增长18%、2月同增22%、预计3月有望延续。4）渠道增速目标普遍较高，竞争格局持续优化下，预计经营韧性和业绩弹性有望兼具。

区域间存在分化，高线领先复苏。结合渠道反馈，高线城市复苏节奏明显领先于低线城市，主要表现在客流同步回暖下的转化率，整体向好、高线领先。

定制家居：头部品牌客流明显回暖，整家套餐渗透率持续提升。根据渠道及草根调研，3月客流显著回暖，头部品牌套餐设计呈现出精细化和多元化，如欧派主要推出29800/39800/49800/59800套餐，并推出门墙柜、客厅、起居等细化套餐，合作品牌新增omax、M&D、芝华仕等配套产品。从套餐渗透率看，高线城市整体低于低线城市、平均客单价约4万元左右，部分下沉区域渗透率可达70%左右、客单价达约6万元，且定制合作配套品品牌从独家排他逐步过渡至多元化。

软体家居：大众化产品需求旺盛，连带销售扩大客单。从卖场进店量和转化率看，国产品牌进店量及转化率略优于海外高端品牌，或主要系疫情冲击下部分群体收入受扰所致，三四线城市315旺季促销催化下大众化高性价比产品明显更受青睐，高线城市折扣力度亦有所加大。从销售策略看，主要通过品类和空间融合做大客单价，部分品牌以换购、折扣和补贴形式开展老客户回馈活动，促销力度扩大叠加单值提升下动销整体向好。

卫浴板块：智能化、多元化和个性化为趋势。1）从卫浴细分空间看，淋浴空间个性定制化程度逐步提升，主要体现于不同功能配件的选配安装，如音乐播放、按摩和桑拿等附加功能；洗漱空间更强调干净整洁，由此延伸出台面及柜体收纳空间设计，智能镜灯和恒温水龙头等智能化产品亦有需求；如厕空间的核心产品为智能马桶，基础功能包括自动冲水、自动除臭和自动清洁等，清洁力仍为核心竞争力。整体看，智能化、多元化和个性化趋势主要源于消费者对健康品质生活的重视和追求，而电子产品联动则进一步提升智能产品深度和广度。2）从卫浴龙头公司规划看，家装+分销持续驱动增长。①箭牌：消费者整体反馈产品细节和质感较好，部分区域渠道反馈22年智能化产品占比已达约40%，浴室柜+淋浴房+马桶套餐式销售占比提升。②九牧：北京零售/家装/工程23年目标增长10%/50%/35%；厦门+龙岩区域23年增长目标30%左右，主要靠家装渠道、商用机和流通占比提升贡献，当前零售渠道智能马桶占比近30%。

把握消费复苏及地产链回暖两条主线，“双击”下优选弹性及韧性标的。核心逻辑：零售端受益于消费筑底复苏驱动收入端向上增量空间，大宗端受保交楼等政策落地利好有望逐步修复。

建议关注：龙头组合：定制：【欧派家居】【索菲亚】，软体：【顾家家居】【喜临门】【敏华控股】。弹性组合：【志邦家居】【金牌厨柜】【江山欧派】【兔宝宝】【蒙娜丽莎】【皮阿诺】。

风险提示：渠道拓展不及预期，宏观经济下行影响需求等。